Cogna apresenta forte crescimento de receita e lucro no 2T26, mas pressão nas margens, mudança do EAD para o presencial, novo marco regulatório, Enfermagem, PNLD e investimentos em Saúde levantam dúvidas sobre a sustentabilidade do crescimento
A Cogna Educação (COGN3) apresentou um resultado do segundo trimestre de 2026 que, à primeira vista, parece bastante positivo.
A companhia registrou R$ 1,96 bilhão de receita líquida no 2T26, crescimento de 17,8% em relação ao mesmo período de 2025. No primeiro semestre, a receita chegou a R$ 4,11 bilhões, alta de 24,7%.
O lucro líquido também avançou. No trimestre, foram R$ 148,9 milhões, contra R$ 118,8 milhões no 2T25, crescimento de 25,3%. No semestre, o lucro chegou a aproximadamente R$ 290,3 milhões, alta de 35,7%.
A geração de caixa foi ainda mais impressionante: a geração de caixa livre alcançou R$ 251,9 milhões no trimestre, alta de 87,8%, enquanto no primeiro semestre chegou a R$ 504,3 milhões, crescimento de 77,7%.
Então surge a pergunta:
Se a Cogna está crescendo receita, lucro e caixa, por que o mercado ainda demonstra tanta cautela com COGN3?
A resposta está nos detalhes do balanço.
Resultado da Cogna 2T26: os principais números
| Indicador | 2T26 | Variação |
|---|---|---|
| Receita líquida | R$ 1,96 bi | +17,8% |
| EBITDA recorrente | R$ 589,4 mi | +6,8% |
| Lucro líquido | R$ 148,9 mi | +25,3% |
| Geração de caixa operacional pós-Capex | R$ 394,9 mi | +33,1% |
| Geração de caixa livre | R$ 251,9 mi | +87,8% |
| Dívida líquida | R$ 2,775 bi | -0,8% vs. 2T25 |
| Alavancagem | 1,10x | 1,22x no 2T25 |
| Capex | R$ 150,3 mi | +39,3% |
Os números mostram uma melhora inequívoca em geração de caixa e resultado líquido. O problema está em quanto desse crescimento é estrutural e quanto depende de fatores de calendário, mudança de mix e transformação do modelo de ensino.
O grande problema do resultado: receita cresce mais que o EBITDA
Aqui está provavelmente um dos pontos mais importantes para entender a reação do mercado.
A receita líquida consolidada cresceu 17,8%, mas o EBITDA recorrente avançou apenas 6,8%.
A consequência foi uma queda de 3 pontos percentuais na margem EBITDA recorrente no trimestre.
No primeiro semestre, o EBITDA recorrente alcançou R$ 1,269 bilhão, crescimento de 14,6%, mas a margem recuou 2,7 pontos percentuais.
Isso significa que a Cogna está crescendo, mas não está convertendo todo esse crescimento de receita na mesma proporção em lucro operacional.
E é exatamente esse tipo de comportamento que costuma deixar investidores mais cautelosos.
Kroton: aqui está uma das maiores preocupações do mercado
A Educação Superior, representada principalmente pela Kroton, apresentou receita líquida de R$ 1,31 bilhão no 2T26, alta de 6,3%.
No semestre, a receita chegou a R$ 2,506 bilhões, crescimento de 8,5%.
Até aqui, tudo bem.
O problema aparece quando observamos a mudança de composição do negócio.
No 1S26:
- Presencial: receita líquida de R$ 1,152 bilhão, +10,4%;
- Semipresencial: R$ 770,3 milhões, +15,2%;
- EAD: R$ 583,2 milhões, -2,4%.
Ou seja: a Cogna está crescendo justamente nas modalidades que possuem estrutura operacional mais pesada.
A mudança do EAD para o presencial pode ser uma faca de dois gumes
Esse é um dos pontos que considero mais importantes para entender COGN3.
O novo marco regulatório da educação superior mudou significativamente o ambiente competitivo.
A companhia teve de reorganizar a apresentação de seus indicadores entre:
Presencial + Semipresencial + EAD.
A própria Cogna informa que cursos como Pedagogia, Licenciaturas e Enfermagem passaram a ser enquadrados de maneira diferente.
No primeiro semestre, a captação total caiu 16,5%, com uma queda muito forte de 33,9% no EAD.
Enquanto isso:
- Presencial cresceu 11,6%;
- Semipresencial cresceu 3,4%.
Esse é um movimento estratégico.
O problema é que presencial custa mais.
E os números mostram exatamente isso
No 2T26, a Kroton apresentou:
Presencial
Receita líquida: R$ 575,9 milhões
Custos: R$ 212,7 milhões
Lucro bruto: R$ 363,2 milhões
Margem bruta aproximada: 63,1%.
Semipresencial
Receita líquida: R$ 410,9 milhões
Custos: R$ 48,8 milhões
Lucro bruto: R$ 362,1 milhões
Margem bruta aproximada: 88,1%.
EAD
Receita líquida: R$ 323,7 milhões
Custos: R$ 7,5 milhões
Lucro bruto: R$ 316,2 milhões
Margem bruta aproximada: 97,7%.
É aqui que aparece uma das principais explicações para a pressão nas margens.
Não significa que o EAD seja necessariamente o futuro da Cogna — o marco regulatório mudou essa equação.
Mas significa que substituir parte de uma operação digital por uma operação mais presencial exige mais infraestrutura, professores, laboratórios, polos, espaços físicos e investimentos.
Quanto a Cogna está gastando para fazer essa transformação?
A empresa não divulga no release um número isolado chamado “custo da migração do EAD para o presencial”.
Mas existem indicadores que permitem enxergar o movimento.
O Capex total foi de R$ 150,3 milhões no 2T26, crescimento de 39,3%.
No semestre, chegou a R$ 272,4 milhões, alta de 15%.
Segundo a companhia, houve aumento pontual nos investimentos em infraestrutura relacionados ao pipeline e maturação de cursos da área de Saúde.
Além disso, os investimentos em expansão cresceram 68,4%, especialmente relacionados aos espaços de Medicina em São Luiz e Dourados.
Portanto, existe uma transformação acontecendo.
E o mercado precisa responder a uma pergunta:
Quanto desse Capex será necessário para sustentar o crescimento e quanto será convertido em retorno sobre o capital investido?
Essa resposta ainda precisa aparecer nos próximos trimestres.
Enfermagem é outro ponto crítico
A Enfermagem merece atenção especial.
Durante o processo de adaptação ao novo marco regulatório, a Cogna sofreu uma interrupção temporária da oferta de Enfermagem semipresencial em 420 polos.
Posteriormente, 113 polos foram aprovados e credenciados, permitindo a retomada da captação.
Mas existe um detalhe importante:
os efeitos dessa retomada somente deverão aparecer a partir do 3T26.
Isso cria uma situação interessante para COGN3.
O resultado do 2T26 ainda carrega os efeitos negativos da transição regulatória, enquanto os possíveis benefícios da reabertura dos polos ainda não apareceram integralmente.
Por isso, os próximos trimestres serão importantes para verificar se a recuperação realmente acontecerá.
A base de alunos ainda é uma preocupação
Mesmo com crescimento de receita, a base final de alunos terminou o período 3,7% abaixo do 1S25.
A companhia atribui grande parte desse movimento aos efeitos do novo marco regulatório, principalmente no EAD.
Esse é um dado que o investidor precisa acompanhar.
Porque existe uma diferença entre:
crescer receita aumentando preço/ticket
e
crescer receita aumentando estruturalmente a quantidade de alunos.
No 1S26, o ticket médio total cresceu 10,9%, chegando a R$ 428.
No presencial, o ticket médio foi de R$ 1.107, alta de 3,8%.
No semipresencial, R$ 398, alta de 1,6%.
No EAD, R$ 219, alta de 12,1%.
A Cogna está conseguindo elevar o ticket, especialmente através de um mix mais concentrado em Saúde e Direito.
Mas o mercado vai querer ver se esse aumento consegue compensar a transformação da base de alunos.
PNLD: o gigante escondido dentro do resultado
Aqui está outro ponto que merece muita atenção.
A Educação Básica teve um crescimento espetacular.
A receita líquida foi de:
R$ 650,2 milhões no 2T26
contra
R$ 432 milhões no 2T25.
Alta de 50,5%.
No semestre:
R$ 1,601 bilhão, alta de 63,1%.
Mas existe um detalhe gigantesco:
PNLD.
A receita do PNLD no 2T26 chegou a R$ 124,1 milhões, crescimento de 457,8%.
No semestre, foram R$ 431,8 milhões, crescimento de impressionantes 1.402,2% sobre o 1S25.
Isso aconteceu porque parte do faturamento que deveria ter ocorrido no final de 2025 foi deslocada para 2026.
A companhia explicou que o calendário de compras do Governo Federal deslocou parte da receita do PNLD para o 1T26 e 2T26.
E é justamente aqui que aparece a desconfiança
O PNLD foi excelente para a receita.
Mas não possui a mesma margem do negócio B2B tradicional da Educação Básica.
A maior participação do PNLD provocou forte pressão sobre a margem bruta da divisão.
No 2T26:
Margem bruta da Educação Básica: 45,6%
contra:
55,9% no 2T25.
Queda de 10,3 pontos percentuais.
No semestre:
51,7%
contra:
62,2%.
Queda de 10,5 pontos percentuais.
Portanto:
A Cogna está vendendo muito mais, mas uma parcela importante desse crescimento vem de uma atividade com margem inferior.
Esse é um dos motivos pelos quais simplesmente olhar para o crescimento de 24,7% da receita consolidada pode ser enganoso.
O PNLD representa uma oportunidade ou um risco?
A resposta é: os dois.
Por um lado, a Cogna aumentou sua participação no PNLD em 8 pontos percentuais, chegando a 30% de market share.
Isso é extremamente relevante.
A empresa também afirma que o ganho de participação fortalece a possibilidade de receitas futuras provenientes das recompras.
Por outro lado, o PNLD é um negócio:
- mais sazonal;
- dependente do calendário governamental;
- com margens menores;
- sujeito a reconhecimento de receita em períodos específicos.
Por isso, o investidor precisa tomar cuidado para não anualizar automaticamente o crescimento extraordinário de 2026.
A boa notícia: a empresa está gerando muito mais caixa
Aqui está talvez o maior ponto positivo do resultado.
A geração de caixa operacional após Capex chegou a:
R$ 394,9 milhões no 2T26
contra R$ 296,6 milhões no 2T25.
Alta de 33,1%.
E a geração de caixa livre saltou de:
R$ 134,1 milhões
para:
R$ 251,9 milhões.
Alta de 87,8%.
No primeiro semestre:
R$ 504,3 milhões de geração de caixa livre, contra R$ 283,8 milhões no 1S25.
Alta de 77,7%.
Esse número é difícil de ignorar.
A dívida também melhorou — mas ainda é grande
A dívida líquida terminou o trimestre em:
R$ 2,775 bilhões.
No 2T25, era R$ 2,797 bilhões.
A redução foi pequena, de 0,8%.
Entretanto, a alavancagem caiu de 1,22x para 1,10x EBITDA ajustado.
E, se fosse excluída a aquisição do Educbank, a alavancagem teria ficado em 1,02x.
O caixa também cresceu bastante:
R$ 1,431 bilhão, alta de 51,6% contra o 2T25.
Isso mostra que a estrutura financeira está melhorando.
Mas existe uma dívida que o investidor não deveria ignorar
Além da dívida líquida tradicional, a Cogna possui uma quantidade relevante de obrigações relacionadas a arrendamentos.
No balanço, os arrendamentos totalizavam aproximadamente R$ 2,76 bilhões.
Ou seja, a companhia não possui apenas dívida financeira.
Existe uma estrutura significativa de compromissos associados a imóveis e operações físicas.
Isso ganha importância justamente quando a estratégia da empresa caminha para maior presencialidade.
Mais presencialidade significa potencialmente:
mais receita → mas também mais infraestrutura.
E isso aumenta a importância do retorno sobre o capital investido.
A aquisição do Educbank também merece atenção
Em junho, a Cogna anunciou a aquisição de mais 47% do Educbank por R$ 46,3 milhões, elevando a participação da Somos para 90%.
A operação adicionou aproximadamente R$ 198,2 milhões à dívida bruta, embora também tenha ocorrido a incorporação de caixa e outros efeitos da transação.
Sem o efeito da aquisição, a companhia afirma que a dívida líquida teria caído R$ 222,6 milhões na comparação anual.
É uma operação estratégica interessante, porque amplia o ecossistema de serviços financeiros para escolas.
Mas novamente existe uma questão:
a Cogna está utilizando capital para construir novas avenidas de crescimento.
O mercado precisa ver o retorno desse capital.
Então por que COGN3 não dispara mesmo com um resultado forte?
Essa é a pergunta mais importante.
Na minha leitura, existem sete razões principais.
1. Crescimento da receita não significa crescimento proporcional do EBITDA
Receita:
+17,8%
EBITDA recorrente:
+6,8%
Isso mostra compressão de margem.
2. A Kroton está migrando para um modelo mais presencial
O presencial cresce.
O EAD encolhe.
Mas o presencial possui estrutura de custos significativamente maior.
A própria companhia reconhece que a maior presencialidade pressionou a margem da Educação Superior.
3. O EAD sofreu forte queda na captação
A captação do EAD caiu 33,9% no 1S26.
Isso representa uma mudança estrutural relevante para uma companhia que historicamente construiu grande parte de sua vantagem competitiva justamente na escala do ensino a distância.
4. O PNLD inflou a receita, mas comprimiu margens
O PNLD foi responsável por uma parcela importante do crescimento da Educação Básica.
Só que possui margem estruturalmente menor.
Portanto, o mercado pode estar olhando para o resultado e dizendo:
“Quanto desse crescimento vai continuar quando o efeito de calendário do PNLD desaparecer?”
5. O investidor ainda precisa ver a nova operação de Enfermagem funcionando
A reabertura de 113 polos é positiva.
Mas os efeitos financeiros começam a aparecer somente no 3T26.
Ou seja, existe uma promessa de recuperação que ainda precisa ser comprovada nos números.
6. Capex está acelerando
Capex:
+39,3% no trimestre.
Investimentos em expansão:
+68,4%.
Isso pode gerar crescimento futuro.
Mas também significa que mais capital está sendo colocado dentro da operação.
7. O mercado já aprendeu a desconfiar de “crescimento fácil” em Cogna
Esse talvez seja o ponto psicológico.
COGN3 teve uma valorização extraordinária em 2025 — chegou a ser destaque do Ibovespa e acumulou mais de 210% até outubro daquele ano, segundo levantamento publicado na época.
Depois de uma forte reprecificação, o mercado passa a exigir mais.
Não basta mais:
“lucro cresceu”.
Agora o investidor quer:
lucro + margem + caixa + redução de dívida + crescimento recorrente + retorno sobre capital.
E a ação subiu ou não subiu?
É importante separar a narrativa dos fundamentos da reação imediata.
Após a divulgação do resultado, COGN3 chegou a registrar alta de 5,42% em 13 de agosto, segundo cobertura do mercado.
Portanto, dizer que “a ação não subiu” não seria tecnicamente correto.
O ponto mais interessante é outro:
Por que um resultado tão forte não provoca uma reprecificação ainda maior?
Porque o mercado provavelmente está olhando para frente, e não apenas para o 2T26.
O investidor está tentando descobrir se:
R$ 4,1 bilhões de receita no semestre
é o começo de uma nova fase estrutural…
ou se parte relevante do crescimento foi puxada pelo efeito PNLD e por mudanças de reconhecimento de receita.
Ao mesmo tempo, a Kroton precisa provar que consegue migrar para maior presencialidade sem destruir o retorno sobre o capital.
O que eu acompanharia no próximo resultado da COGN3
Para mim, estes são os indicadores mais importantes:
🟢 Positivos
- geração de caixa livre;
- redução da dívida líquida;
- queda da alavancagem;
- crescimento do ticket;
- crescimento do presencial;
- crescimento do semipresencial;
- recuperação da Enfermagem;
- participação de 30% no PNLD;
- crescimento do ACV;
- expansão das soluções complementares.
🔴 Pontos de atenção
- margem EBITDA da Kroton;
- base total de alunos;
- captação do EAD;
- custo da maior presencialidade;
- Capex;
- PCLD/inadimplência;
- dependência do PNLD;
- retorno dos investimentos em Medicina;
- dívida e arrendamentos;
- conversão de EBITDA em caixa.
Minha conclusão sobre COGN3 no 2T26
O resultado da Cogna não pode ser classificado simplesmente como ruim.
Muito pelo contrário.
A companhia apresentou:
crescimento de receita, lucro, EBITDA, geração de caixa e melhora da alavancagem.
A geração de caixa livre de R$ 504,3 milhões no semestre é particularmente forte.
Mas também seria errado olhar apenas para esses números e concluir que todos os problemas foram resolvidos.
A grande questão de COGN3 agora é:
A Cogna conseguirá transformar esse crescimento em crescimento estrutural de lucro e caixa sem sacrificar suas margens com a maior presencialidade?
Essa é a verdadeira prova.
O mercado parece estar dizendo que quer evidências, não apenas promessas.
O PNLD precisa mostrar que pode gerar valor além do efeito de calendário.
A Kroton precisa provar que a migração para presencial e semipresencial pode produzir retornos elevados.
A Enfermagem precisa recuperar ritmo após a interrupção de 420 polos.
E os investimentos em Saúde e Medicina precisam começar a demonstrar retorno.
Se esses quatro pontos evoluírem simultaneamente, COGN3 pode ter uma nova história de crescimento para contar.
Mas, enquanto isso não estiver comprovado nos números, é perfeitamente compreensível que investidores mantenham algum grau de desconfiança.
Ri Cogna: https://ri.cogna.com.br/pt
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